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市場前期因杠桿資金而瘋漲，近期又因去杠桿而狂跌，成為了徹頭徹尾的“資金市”。既然如此，要想預測未來漲跌，還得繼續查看資金面的變化。帶著這一問題，我們剖析配資公司真相，為回答上述問題，提供一個視角。 一、配資公司業務細節 配資公司不是新生事物，但原本不為眾人熟知，卻在這輪狂跌后突然成為了眾矢之的。
配資公司是一個資金掮客，其業務本質，是從銀行等金融機構處，以相對低的利率融資，然后以更高利率借給投資人炒股。
圖1 我們用例子介紹配資公司的業務流程，主要分兩步：
（1）配資公司拿自有資金1億元，以1：3杠桿，向銀行等金融機構融入3億元，開立一個總值4億元的股票賬戶（稱母賬戶，可從券商處拿傘形賬戶，也可自行發行單一結構化信托）。
圖2
（2）借助HOMS等軟件的分倉功能，將該母賬戶拆分為若干個二級子賬戶，給若干個客戶配資交易之用。
圖3 然后配資公司開始招攬配資客戶。每個客戶拿出自己的本金，找配資公司配資，配資公司會分給他一個子賬戶。為簡便起見，我們假設招攬了10個客戶，每個客戶拿出本金1000萬元，以1：3杠桿，所以每個子賬戶市值理應4000萬元。
注意，上述母賬戶開立后，不能隨便增減資金。因此，客戶提交的1000萬元本金，并不是打入這個母賬戶，而是直接支付給配資公司（或其指定的他人賬戶）。配資公司招攬了10個客戶后，收到10個客戶的本金共1億元（每個客戶本金1000萬元）。然后從母賬戶向10個子賬戶中各劃入4000萬元，交給客戶使用。
圖4 換言之，配資公司最開始出資的1億元，其實是幫未來的客戶墊資。待10個客戶招攬來了后，它從客戶那收回1億元（有時候，招攬客戶不足，有可能收回不足1億元，比如只收回8000萬元）。 然后，它可以拿著這1億元（或8000萬元），再去開第二個4億元的母賬戶（又從銀行融入3億元），招攬客戶配資后又騰出1億，繼續去開第三個母賬戶…… 理論上，只要股票在漲，配資公司可開立無數個母賬戶，每次從銀行融入3億元，最后融入巨資，比如30億（10個母賬戶），那么配資公司自身的杠桿已不是1：3，而是1：30！ 二、利差收入與周轉率 配資公司的收入，大部分來自利差（此外還有傭金差等）。從銀行融資，利率在7%左右（銀行一般是拿理財產品資金池對接，加上通道成本后在8%左右）。而給客戶配資，利率在月息一分利以上，年化12%以上，普遍是18%，高者甚至達到20%。 因此，每個母賬戶內有3億元的銀行融資，利差以最低的10%計（18%-8%），那么利差收入3000萬元。 注意，由于配資公司收回了1億元，再去做一筆同樣金額的同樣生意，那么又賺一筆3000萬元……周轉次數越多，盈利空間大得驚人，做滿10筆，勁賺3億元！而本金是1億元，年化收益率為300%。 馬克思說，如果有300%的利潤，資本就敢于踐踏人間一切的法律。這當然包括《證券法》。 大家或許對這個業務模式似曾相識。對的，其實銀行也是這個業務模式，用一次次資金周轉來賺利差（金融學的原理是相通，哪怕在高大上的銀行和草根出身的配資公司之間）。但是，銀行有“資本充足率”限制，資金周轉次數受到限制，因此將整體風險控制在一定程度內。 然而，配資公司不受這樣的“資本充足率”限制。 二、主要風險點 配資原理是高杠桿配資，貸給客戶去買入一種價格在漲的資產，以未來的盈利償付本息。又似曾相識了，對不對？沒錯，這就是美國次貸，一模一樣！ 所以，它的風險不得不防。上述業務模式，至少包含了三大風險： （1）過度杠桿的風險：銀行用理財資金對接配資公司，為保障資金安全，設了較嚴的預警線、強平線。繼續上述例子，1：3的杠桿，預警線是0.95。換言之，4億元的母賬戶，全投了股票，虧了2000多萬元，市值跌破3.8億元（4億元的95%），就要求追加保證金，使市值回到3.8億元。
但如果配資公司也給客戶設0.95的預警線，5%的浮虧就得報警，那簡直沒法玩A股！所以，配資公司給客戶的預警線會更低，比如0.875。0.875意味著，客戶拿1000萬元過來配了1：3（共4000萬元），那么其本金虧掉一半多（500萬以上）時，才會被通知追加保證金。
圖5 配資公司的資金融入方的預警線顯著高過資金融出方，形成了風險差（或風險敞口）。我們假設一個極端情景：10個配資客戶各虧了300萬，那么母賬戶共虧3000萬元，市值跌至3.7億元，已突破了0.95的預警線。銀行通知追加保證金1000萬元，使市值回到3.8億元。此時，由于各配資客戶均未突破0.875的預警線，因此他們不用追加保證金。 這意味著，這筆1000萬元的保證金，需要配資公司自己掏錢去追加。換言之，上述風險敞口需要配資公司以自有資金去彌補。配資公司的高額利差收入，其實賺是風險錯配的錢。 配資公司老板財大氣粗，追加1000萬元似乎不算什么。但是，前文已提到，配資公司拿1億本金，周而復始地開立了10個母賬戶。如果每個母賬戶都要求追加1000萬元保證金，那么悲劇就可能降臨…… 這就是過度杠桿的風險。其根源，是配資公司沒有“資本充足率”概念，杠桿可能無度。 （2）資金風險：配資公司不受任何部門監管，配資客戶將本金提交至配資公司指定的賬戶上，也沒有類似銀行這樣的托管方，因此資金安全性得不到任何保障。如果配資公司資金鏈面臨斷裂，它會重新以優惠利率招攬一批新客戶，收取他們的本金后卷款跑路。 （3）法律風險：二級子賬戶匿名，逃避了監管，銷戶后不留任何痕跡，直接違反了我國證券賬戶實名制的規定。 三、監管趨勢展望 配資公司的存在，反映了市場的某種融資需求，其實也是一種過度管制的后果。兩融業務開辦多年，仍然受到諸多限制。首先是門檻過高，其次是融資總額有限。而在暴漲的市場環境中，投資者欲望無窮，兩融無法滿足，于是各種民間配資叢生。 理論上講，兩個市場主體，一個愿借（lend）一個愿借（borrow），自主商定利率和風控措施，這并不違法，監管當局看似不用插手。因此，在有效管理住風險之后，我們認為配資業務仍然可以開展。 一方面，應放寬券商兩融業務的客戶準入門檻，放寬兩融業務的券商自由裁量度，結合客戶情況自行擬定標準，監管部門只需監管券商的整體風險水平，不必干預具體業務參數。由此一來，我們相信民間配資公司會消失一大部分，但券商受益。 另一方面，如果民間配資公司仍可存在，則要納入監管（安排一個監管部門），并管好前述三項風險： 針對過度杠桿風險，則要設立風險準備金（類似資本金）與業務總額的比例，類似銀行的資本充足率。針對資金風險，則要嚴格設立托管行制度。針對二級子賬戶匿名問題，責成軟件提供商強制實施子賬戶實名制，也責成券商落實實名。 此外，別忘了系統性金融風險。如果整個市場體系杠桿率提升，哪怕每一個交易主體都是合法的，那么整體風險也大幅提高。這種情況下，可采用提高融資利率、擴大股票供給等方式調節整體杠桿率。 不管如何，我們在5000點著手去杠桿，其實是值得慶幸的。
（本文來自微信公眾號：王劍的角度） |
一場“藍色”經濟戰將打響
