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以上證綜指為例，從2014年12月31日收盤的3234點(diǎn)到2015年6月15日的最高點(diǎn)5178點(diǎn)，上證綜指在半年的時(shí)間里上漲了60.1%；然后從今年6月15日的最高點(diǎn)5178點(diǎn)開始下跌，到7月9日股市企穩(wěn)的地點(diǎn)3373點(diǎn)，上證綜指在二十多天的時(shí)間里下跌了34.86%。經(jīng)歷了股市過山車式的大漲大跌，塵埃落定之后，股市的各方參與者，都有必要對(duì)這段跌宕起伏的經(jīng)歷、對(duì)中國(guó)的股市做深刻的反思。 貨幣寬松、監(jiān)管障礙的消除和杠桿交易規(guī)模的擴(kuò)大促使了中國(guó)股市的上漲 導(dǎo)致股市前期上漲的催化劑最早源于2014年11月，當(dāng)時(shí)中國(guó)人民銀行實(shí)施了第一輪降息，存款利率和貸款利率分別下降了0.25%和0.4%。由于市場(chǎng)對(duì)此次降息沒有足夠明顯的反應(yīng)，中國(guó)人民銀行隨后再一次將利率降低了0.25%，從而進(jìn)一步促使投資者進(jìn)入股市。 不僅中國(guó)人民銀行的貨幣寬松是中國(guó)股市前輪上漲的重要原因，監(jiān)管障礙的消除（特別是2013年以來(lái)滬港通的開通）以及杠桿交易規(guī)模的擴(kuò)大，也為股市的上揚(yáng)提供了更多的資金。 據(jù)2015年前五個(gè)月的數(shù)據(jù)顯示，2015年保證金已累計(jì)凈流入2.43萬(wàn)億，其中，1月凈流入1656億元，2月凈流出334億元，3月2日至27日凈流入4821億元，3月30日至4月30日凈流入8888億元，5月凈流入9235億元。 根據(jù)德銀的分析，A股屬于全球杠桿率最高的市場(chǎng)之一。A股保證金債務(wù)占流通市值比重高達(dá)7.8%，占總市值比重也達(dá)到2.9%。相比之下，美國(guó)股市在牛市持續(xù)近6年之后，紐交所保證金債務(wù)占市值比重為2.4%；臺(tái)灣地區(qū)股市為1.0%，日本為0.5%。 
估值過高（風(fēng)險(xiǎn)過大）、保證金交易的撤出引發(fā)了股市的暴跌
貝萊德公司、瑞士信貸集團(tuán)(Credit Suisse Group AG)和美國(guó)銀行的分析師們，曾經(jīng)在5月底一致警告市值的不可持續(xù)性。 以市盈率來(lái)衡量，在股市最高點(diǎn)的時(shí)候，中小板的平均市盈率為90倍左右，而上證綜指股票的平均市盈率為44倍左右。 貝萊德公司、瑞士信貸集團(tuán)和美洲銀行的戰(zhàn)略分析師們?cè)?月中旬表示，中國(guó)股市存在泡沫，內(nèi)地交易所股票的平均價(jià)格是收益的85倍，高于2007年10月市場(chǎng)觸頂時(shí)的數(shù)值。與之相對(duì)的，2015年6月10日的美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)的平均市盈率僅為18倍。 即便在中國(guó)股市的平均市盈率降到了55倍之后，中國(guó)股票的估值仍舊是標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)的兩倍。香港Coutts & Co.公司的首席全球經(jīng)濟(jì)學(xué)家Mark McFarland表示：“上海交易所的股票價(jià)格依然很高”。 此外，中國(guó)A股市場(chǎng)的保證金交易量在此輪大跌的前中期，出現(xiàn)了持續(xù)的下降。 2015年6月26日的時(shí)候（本輪股市大跌的頂部形態(tài)基本確立的時(shí)間），那些在6月中旬中國(guó)股市大漲中，主要被杠桿投資者青睞的股票，都已經(jīng)下跌了大約24%。當(dāng)時(shí)，一些投資者指出了杠桿投資者撤退的跡象，上海證交所惹眼的保證金債務(wù)，連續(xù)四天下降，周四降至1.42萬(wàn)億人民幣。(合2290億美元)。到7月8日的時(shí)候，A股市場(chǎng)保證金債務(wù)已經(jīng)連續(xù)11個(gè)交易日減少，僅7月6日當(dāng)天，杠桿交易者的頭寸就減少了7% 據(jù)推測(cè)，初期杠桿交易者的退出，有可能是因?yàn)楂@利賣出以及對(duì)估值過高的A股市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)回避。 中國(guó)股市IPO對(duì)市場(chǎng)的沖擊，以及制度的完善 中國(guó)的ipo價(jià)格往往被大大低估。根據(jù)一項(xiàng)研究，他們平均首日回報(bào)率為137%，相比之下，美國(guó)的IPO首日回報(bào)率為約17%，而其他新興經(jīng)濟(jì)體為30%左右。而早些 時(shí)候的IPO價(jià)格被平均低估了250%。 那些大規(guī)模的IPO可以鎖定資本跟，并將錢從現(xiàn)有的股票中抽出。凍結(jié)IPO是一種在艱難的市場(chǎng)中保持流動(dòng)性的措施。 一些投資者指責(zé)，6月的一波IPO引發(fā)了當(dāng)前的危機(jī)。市場(chǎng)見頂之后的日子里，上海交易所出現(xiàn)了五年來(lái)最大的IPO，總和達(dá)到人民幣301億人民幣(合48億美元)。 A股市場(chǎng)這種情況的出現(xiàn)，在世界各國(guó)股市中都是罕見的，也不利于股市的穩(wěn)定健康發(fā)展。怎樣完善對(duì)新股發(fā)行的監(jiān)管，縮小發(fā)行價(jià)的估值與實(shí)際市場(chǎng)價(jià)值的差距，將新股首日回報(bào)率控制在合理的水平，減少新股上市（IPO）對(duì)股市正常市場(chǎng)秩序的沖擊，或許是我們監(jiān)管部門下一步應(yīng)該仔細(xì)考慮的問題。 散戶主導(dǎo)的市場(chǎng) 與世界上的許多股票市場(chǎng)不同，在中國(guó)股票市場(chǎng)上進(jìn)行的大多數(shù)交易是由個(gè)體散戶投資者進(jìn)行的，而由非機(jī)構(gòu)投資者。據(jù)路透社報(bào)道，約有85%的交易是散戶交易 。 中國(guó)大約有2億名散戶投資者，他們的交易頻率比地球上其他任何投資者都高。 根據(jù)道富銀行最近的一項(xiàng)調(diào)查，他們中81%的人說(shuō)至少每月交易一次，在美國(guó)這一 比例為53%。 另一件令人擔(dān)憂的事情是，據(jù)國(guó)外機(jī)構(gòu)的一個(gè)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，今年的一批新增的投資者中，超過三分之二的人甚至沒有高中畢業(yè)。基于對(duì)中央政府的信心，許多人似乎用借來(lái)的錢進(jìn)行投資。 市場(chǎng)投資理性有待提高 前一段時(shí)間，Envestnet公司的全球策略主管Zachary Karabell說(shuō)：我不認(rèn)為中國(guó)的股票市場(chǎng)能反映中國(guó)本土的經(jīng)濟(jì)狀況和行為”。他指出，中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)幾乎沒有反映潛在的經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)，因?yàn)樵谥暗母呓?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)時(shí)期，股市反而是蕭條的。 確實(shí)如此。眾所周知，2014-2015年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯放緩，去年和今年GDP增速明顯低于往年。2015年前六個(gè)月，中國(guó)經(jīng)濟(jì)PMI指數(shù)一直在50左右徘徊（1月49.8，2月49.9,3月50.1,4月50.1,5月50.2,6月50.2），這反映了實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的乏力。然而，在這一時(shí)期，中國(guó)股市卻一反實(shí)體經(jīng)濟(jì)的疲軟，在半年的時(shí)間內(nèi)上漲了60.1%，再加上高達(dá)85倍的平均市盈率（是同時(shí)期美國(guó)股市市盈率的4-5倍），這顯然違背了經(jīng)濟(jì)規(guī)律，股票價(jià)格嚴(yán)重偏離了價(jià)值，是不可持續(xù)的！無(wú)論是否存在惡意的做空，股市的下跌，價(jià)格回歸價(jià)值，都只是遲早的事。即使惡意做空存在，也只是個(gè)導(dǎo)火索而已。  然而，大部分的投資者（特別是大部分的散戶投資者），在股市過熱，股票價(jià)格過高的時(shí)候，卻對(duì)風(fēng)險(xiǎn)沒有足夠的意識(shí)。市場(chǎng)高燒的情緒，以及對(duì)利潤(rùn)的追逐，使得大家永遠(yuǎn)期盼股票再漲、再漲、再再漲。盲目追逐利潤(rùn)，主觀的愿望和情緒，削弱了理性的判斷。而當(dāng)泡沫破滅的時(shí)候，則又不能理性面對(duì)，不少人一味向外歸因，看不到自己過去的非理性，于是各種陰謀論和恐慌盛行…… 對(duì)此，怎樣提高投資者的投資素養(yǎng)和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，也許是我們的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，我們的各大券商所應(yīng)當(dāng)考慮的。
股市的過山車，酸甜苦辣，反映了中國(guó)股市的種種問題，值得股市的各方參與者的深思。要實(shí)現(xiàn)中國(guó)股市的健康穩(wěn)定發(fā)展，我們要做的事情還有很多。 |
一場(chǎng)“藍(lán)色”經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)將打響
