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    不少人對新推出的熔斷機(jī)制提出了批評，認(rèn)為這一制度創(chuàng)新是導(dǎo)致新年伊始發(fā)生股災(zāi)的罪魁禍?zhǔn)住Ｆ鋵?shí)，世界上許多資本市場發(fā)達(dá)的國家，例如美國、日本、新加坡等，為了防止投資者盲目跟風(fēng)，在羊群效應(yīng)和程序化交易模式下非理性地拋售股票而蒙受重大損失，都推出了熔斷機(jī)制。該機(jī)制對維護(hù)這些國家的資本市場穩(wěn)定的確也發(fā)揮了積極作用。

    那么，為什么熔斷機(jī)制在中國股市不靈呢？筆者認(rèn)為關(guān)鍵在于推出的時(shí)機(jī)選擇不對，以及沒有做好相關(guān)的配套制度安排。

    在多重利空形勢下推出熔斷機(jī)制，必將加劇市場的恐慌情緒。2015年6月份由于配資、高杠桿和量化交易，短期內(nèi)導(dǎo)致股市暴跌超過20%。作為救市措施之一，證監(jiān)會要求不少上市公司的大股東增持公司股票，并規(guī)定了6個(gè)月的鎖定期。隨著股市從2800點(diǎn)上漲到3600點(diǎn)，只要拋售股票，這些大股東就可以獲得25%左右的資本利得，他們有快速拋售股票的強(qiáng)烈動(dòng)機(jī)。市場預(yù)期股票供給會大幅度增加，股價(jià)很可能大幅下跌。此外，8月份人民幣匯率中間價(jià)形成機(jī)制改革打破了人民幣單向升值的軌跡，使得人民幣兌美元進(jìn)入了貶值通道，加上12月份美聯(lián)儲宣布美元加息0.25%，市場普遍形成了人民幣貶值的預(yù)期，加劇了資本流出趨勢。不僅QFII減持人民幣證券，一些中國居民也紛紛將手中的人民幣資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為美元，加劇了中國股市失血，與股票供給增加相比，流動(dòng)性相對不足。

    在這樣的單邊看空的形勢下啟動(dòng)熔斷機(jī)制，無論機(jī)構(gòu)還是散戶都害怕跑得太慢被套牢，爭先恐后地拋售股票，結(jié)果出現(xiàn)了與設(shè)計(jì)者初衷相違的現(xiàn)象，沒有讓市場冷靜下來，反而是“磁吸效應(yīng)”，加速向熔斷點(diǎn)靠攏。如果在引入熔斷機(jī)制時(shí)，有配套的措施，例如，證監(jiān)會明確要求大股東增持的股票有序減持，央行在提供流動(dòng)性方面出臺一些明確的措施，從而給予市場流動(dòng)性充裕、股票供給增加可預(yù)期的信心，也許就不會發(fā)生“磁吸效應(yīng)”。

    從其他國家的經(jīng)驗(yàn)看，熔斷機(jī)制并不能降低股市的風(fēng)險(xiǎn)，其主要作用是提供一個(gè)讓投資者冷靜的時(shí)間，減少交易的盲目性和非理性。在中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長乏力、傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩、出口出現(xiàn)負(fù)增長、銀行貸款不良率上升等負(fù)面消息下，2015年下半年中國股市超越實(shí)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)20%多的增長，本身就不正常，技術(shù)上也面臨回調(diào)的壓力。對于股票供過于求、實(shí)體經(jīng)濟(jì)不振、資本流出造成的股市基本風(fēng)險(xiǎn)，熔斷機(jī)制是無能為力的，因此，不應(yīng)該將這輪股市暴跌完全歸罪于引入熔斷機(jī)制。

    資本市場是引導(dǎo)資金流入企業(yè)的重要渠道，全國人大已經(jīng)通過了企業(yè)發(fā)行股票的注冊制改革，企業(yè)在2016年將不用審批就可以直接進(jìn)入股市融資，這就意味著中國的資本市場必須大力發(fā)展，必須健康、持續(xù)發(fā)展。降低市場非理性的熔斷機(jī)制仍然是必要的，但是需要進(jìn)一步完善，需要與管理市場預(yù)期與心理的其他政策、措施協(xié)同使用。

    （作者系中國人民大學(xué)國際貨幣研究所副所長）