三大交易所火速征求意見：指數(shù)熔斷設(shè)兩閾值_中國(guó)規(guī)劃網(wǎng)—

A股將入“熔斷時(shí)代”

在2013年“8·16光大烏龍指”事件后，熔斷機(jī)制由上交所首次提出“研究論證”，但遲遲未能出爐。這一次，由于A股經(jīng)歷了一輪暴漲暴跌，熔斷機(jī)制得以出臺(tái)，在證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)人公開表態(tài)后，三大交易所聯(lián)合發(fā)布了指數(shù)熔斷相關(guān)規(guī)定的征求意見稿。在意見稿中指

數(shù)熔斷設(shè)置5%、7%兩檔指數(shù)熔斷閾值，漲跌都熔斷，日內(nèi)各檔熔斷最多僅觸發(fā)1次。意見稿出臺(tái)后，漲跌停板限制是否仍然需要，以及現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)均實(shí)行熔斷等問(wèn)題成為市場(chǎng)討論的話題。

“熔斷機(jī)制需要和取消漲跌停板配合，主要是為降低交易風(fēng)險(xiǎn)，但保證流動(dòng)性、增加機(jī)構(gòu)操縱股價(jià)的難度。漲跌停板很容易被資金雄厚的機(jī)構(gòu)操縱流動(dòng)性，并進(jìn)一步操縱股價(jià)。”

指數(shù)熔斷機(jī)制漸行漸近。

2013年“8·16光大烏龍指”事件后，熔斷機(jī)制由上海證券交易所(下稱“上交所”)首次提出“研究論證”，但遲遲未能出爐。

9月6日晚間，證監(jiān)會(huì)官方表示將推出“指數(shù)熔斷機(jī)制”；9月7日，上交所、深圳證券交易所(下稱“深交所”)、中國(guó)金融期貨交易所(下稱“中金所”)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于就指數(shù)熔斷相關(guān)規(guī)定公開征求意見的通知》(下稱“通知”)，顯示更高層面的壓力將加速熔斷制度出爐，以期進(jìn)一步完善市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防控制度。

指數(shù)熔斷相關(guān)規(guī)定征求意見

2013年8月16日上午11點(diǎn)06分左右，“8·16光大烏龍指”事件發(fā)生，上證指數(shù)瞬間飆升逾100點(diǎn)，最高沖至2198.85點(diǎn)。滬深300成分股中，總共71只股票瞬間觸及漲停，且全部集中在上海證券交易所市場(chǎng)。

事后調(diào)查結(jié)果顯示，該事件中光大證券策略投資部共下單230億，成交72億，涉及150多只股票。有市場(chǎng)分析人士認(rèn)為，如果上交所設(shè)立熔斷機(jī)制，此次事件即可避免。

所謂證券交易的熔斷機(jī)制，是指當(dāng)股市大盤或個(gè)股波動(dòng)超過(guò)預(yù)先設(shè)定的標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，觸發(fā)交易中斷或暫停的機(jī)制，具體分為大盤和個(gè)股熔斷機(jī)制。

“8·16”事件后，上交所稱將對(duì)熔斷機(jī)制進(jìn)行“進(jìn)一步研究和論證”，同時(shí)稱“進(jìn)一步抓緊研究論證股票”T+0“交易制度”。但從后續(xù)事態(tài)發(fā)展來(lái)看，兩項(xiàng)制度并無(wú)實(shí)質(zhì)性推進(jìn)。

時(shí)隔近兩年以后，在6月底到7月初的股市大幅下挫中，面對(duì)緊缺的流動(dòng)性和市場(chǎng)恐慌情緒，部分專家再次提出“熔斷”機(jī)制，但彼時(shí)倉(cāng)促之中并未提上議事日程。

9月6日晚間，證監(jiān)會(huì)以“有關(guān)負(fù)責(zé)人答新華社記者問(wèn)”形式公開表態(tài)“研究制定實(shí)施指數(shù)熔斷機(jī)制方案”后，《通知》規(guī)定：滬深300指數(shù)日內(nèi)漲跌幅達(dá)到一定閾值時(shí)，滬、深交易所上市的全部股票、可轉(zhuǎn)債、可分離債、股票期權(quán)等股票相關(guān)品種暫停交易，中金所的所有股指期貨合約暫停交易，暫停交易時(shí)間結(jié)束后，視情況恢復(fù)交易或直接收盤；設(shè)置5%、7%兩檔指數(shù)熔斷閾值，漲跌都熔斷，日內(nèi)各檔熔斷最多僅觸發(fā)1次。

漲跌停板何去何從？

事實(shí)上，滬深交易所已經(jīng)在股票交易的部分環(huán)節(jié)實(shí)施“熔斷”機(jī)制。

2014年IPO 重啟前，上交所和深圳證券交易所為抑制新股首日爆炒，設(shè)計(jì)了嚴(yán)厲的熔斷機(jī)制，即盤中成交價(jià)較當(dāng)日開盤價(jià)首次上漲或下跌10%以上(含)，以及盤中成交價(jià)較當(dāng)日開盤價(jià)上漲或下跌20%以上時(shí)，均將遭到臨時(shí)停牌。

但熔斷機(jī)制并未產(chǎn)生預(yù)期效果。以2014年1月29日深交所新股上市情況為例，7股開盤集體以20%高開“秒停”，因盤中成交價(jià)較開盤價(jià)首次上漲超過(guò)10%，全部7只新股觸發(fā)臨時(shí)停牌。復(fù)牌后，7只新股股價(jià)再次被集體拉升，遭遇二度臨時(shí)停牌，最終以漲幅上限收盤。

從實(shí)施效果來(lái)看，熔斷機(jī)制難如人意，在供需矛盾突出的條件下，并未對(duì)爆炒新股現(xiàn)象產(chǎn)生明顯功效。此后不久，監(jiān)管層取消了新股上市首日二次臨時(shí)停牌的規(guī)定。

“真的大趨勢(shì)形成以后，熔斷機(jī)制不會(huì)止跌(止?jié)q)，只能暫時(shí)緩沖速度。”若水投資袁玉瑋表示，“熔斷機(jī)制需要和取消漲跌停板配合，主要是為降低交易風(fēng)險(xiǎn)，但保證流動(dòng)性、增加機(jī)構(gòu)操縱股價(jià)的難度。漲跌停板很容易被資金雄厚的機(jī)構(gòu)操縱流動(dòng)性，并進(jìn)一步操縱股價(jià)。”

我認(rèn)為7月初股市調(diào)整最劇烈的時(shí)候采用熔斷機(jī)制是可行的，畢竟當(dāng)時(shí)市場(chǎng)信心出現(xiàn)缺失，熔斷機(jī)制可以很好地發(fā)揮作用。

但如果在當(dāng)前市場(chǎng)較為穩(wěn)定的情況下再推出熔斷機(jī)制，則意義并不大，因?yàn)槲覀円呀?jīng)有了漲跌停板制度，在漲跌停板之內(nèi)再設(shè)熔斷是重復(fù)的。“方世圣指出，”實(shí)質(zhì)還是人為限制流動(dòng)性，同時(shí)存在漲跌停板制度和熔斷制度的，全世界都還沒(méi)有先例。

“熔斷機(jī)制頂多消除日內(nèi)的人或程序的”烏龍指“，而且熔斷機(jī)制可能還會(huì)給高頻交易造成新的套利機(jī)制。”袁玉瑋指出。

上交所官方亦曾公開表示，“我國(guó)證券交易沒(méi)有建立熔斷機(jī)制，但滬深交易所股票交易實(shí)行10%漲跌幅限制，且股票交易中每一筆限價(jià)申報(bào)均有”價(jià)格籠子“。市價(jià)訂單也僅能吃掉當(dāng)前價(jià)位五檔以內(nèi)的單子，有利于防止明顯的價(jià)格錯(cuò)單，一定程度上也可以發(fā)揮防止暴漲暴跌、維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定的作用。從境外情況看，股票現(xiàn)貨市場(chǎng)對(duì)個(gè)股漲跌幅限制與大盤熔斷機(jī)制，一般是二者選用其一，同時(shí)使用這兩種機(jī)制的較少。”

恐再傷期指流動(dòng)性

值得注意的是，“指數(shù)熔斷機(jī)制”恐怕將不僅僅影響現(xiàn)貨市場(chǎng)。根據(jù)征求意見稿，當(dāng)滬深300指數(shù)日內(nèi)漲跌幅達(dá)到一定閾值時(shí)，除股票等品種外，中金所的所有股指期貨合約將暫停交易。

“如果現(xiàn)貨指數(shù)采取熔斷機(jī)制，則期指不可能獨(dú)善其身，也將啟用熔斷機(jī)制。”接近交易所人士表示，“問(wèn)題是短期內(nèi)股票市場(chǎng)的漲跌停板有可能被取消嗎？在不取消漲跌停板的前提下，熔斷是否多此一舉？期貨現(xiàn)貨能否一視同仁？”

“我比較擔(dān)心的是只在股指期貨市場(chǎng)實(shí)行”指數(shù)熔斷“機(jī)制。事實(shí)上早在滬深300股指期貨上市前的模擬交易期間，當(dāng)時(shí)的交易規(guī)則即設(shè)置了7%的熔斷機(jī)制，但在正式上市前被取消。”方世圣表示，“畢竟現(xiàn)在還沒(méi)有人能夠證明”期貨價(jià)格引導(dǎo)現(xiàn)貨價(jià)格“，現(xiàn)有研究結(jié)果顯示是”現(xiàn)貨價(jià)格引導(dǎo)期貨價(jià)格“。”

“根據(jù)”現(xiàn)貨引導(dǎo)期貨“這一前提，假設(shè)期指跌幅達(dá)7%進(jìn)行了熔斷，而現(xiàn)貨沒(méi)有熔斷機(jī)制直接跌到了10%。這種情況下，雖然期指已經(jīng)熔斷，但現(xiàn)貨跌幅已經(jīng)達(dá)到10%，所以期指熔斷結(jié)束后恢復(fù)交易的唯一方向便是下一個(gè)價(jià)位直奔10%跌幅而去。這對(duì)趨勢(shì)沒(méi)有影響，且對(duì)持有多頭倉(cāng)位的投資者是人為抽走了流動(dòng)性，是不公平的，反之亦然。”方世圣指出，“根據(jù)股指期貨5年多來(lái)的表現(xiàn)來(lái)看，由于套利交易的存在，股指期貨沒(méi)有出現(xiàn)獨(dú)立于現(xiàn)貨的行情，因此以上假設(shè)是成立的。”

“假如不對(duì)現(xiàn)貨進(jìn)行熔斷，只對(duì)期指進(jìn)行熔斷，則相當(dāng)于在盤中人為限制流動(dòng)性。金融市場(chǎng)特別是衍生品市場(chǎng)最重要的不是漲跌，而是流動(dòng)性，沒(méi)有流動(dòng)性就會(huì)出現(xiàn)危機(jī)。”方世圣指出。

從9月7日滬深300股指期貨成交量來(lái)看，因9月2日出臺(tái)的限制投機(jī)系列措施已經(jīng)大幅減少，主力合約IF1509成交量從594525手大幅降低至38054手，降幅達(dá)93.6%，流動(dòng)性迅速枯竭。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解到，一旦實(shí)施指數(shù)熔斷機(jī)制，對(duì)量化投資影響不大。

“主動(dòng)交易都可擇時(shí)，從而規(guī)避掉不利影響；對(duì)一直掛單的做市交易可能影響較大，但此時(shí)交易所可以臨時(shí)豁免做市義務(wù)。”滬上某大型券商自營(yíng)部負(fù)責(zé)人表示。

　　(責(zé)任編輯：白雪松)