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“新四板”是繼續“新三板”之后，我國資本市場為貫徹國家“大眾創業萬眾創新”決策，支持中小微企業創業融資胡積極探索肯有力嘗試。現就企業通過“新四板”平臺進行股權眾籌融資的基本要求、條件與運作模式，做簡單的分析介紹，以便規范操作。 一、確定市場定位，確立業績評價指標 借鑒納斯達克的成功經驗，打造具有競爭優勢的、中國資本市場特色的新四板，首先應該確定其市場定位。我們研究認為，新四板應該扮演三個角色：1，交易市場；2，連接場內和場外的橋梁；3，孵化器。圍繞這三個角色，我們可以確定以下四個評價指標： (一) 轉板率 我們確信，沒有哪一個企業的終極目標是上新四板，也沒有哪一個投資人預期的退出渠道是在新四板。所以要想吸引企業來掛牌，吸引投資人來交易，最重要的驅動因素便是轉板。納斯達克市場將區域股權交易市場掛牌的企業推向全國股權交易市場的成功率是6%，這個數字吸引了上千家企業上板，過百億美金的交易額。因此可見新四板扮演好橋梁角色的經濟價值。 (二) 交易量 交易量主要有四個驅動因素：掛牌企業數量、交易要素、投資人數量、單位投資額度。 (三) 公眾持股量 這是一個容易忽略，但非常重要的指標。在納斯達克三個板塊均對其有非常明確的要求。該指標關系著市場流通性，交投活躍度，也是做市商參與做市最大的驅動因素之一：可以有效降低做市商庫存風險。 (四) 培育能力 培育能力包括：轉板能力，培訓服務能力，路演能力，投資人管理能力，信息披露能力，投行能力等。 二、打造股權交易閉環，建立一所兩板制 筆者預測：未來具有競爭優勢的新四板，最有力的支撐數據便是轉板成功率。一方面可以刺激場內市場投資者，包括主板、中小板、創業板（多為風險偏好型）投資者，將投資提前至原始股階段，提高新四板交投活躍度，提升交易量；另一方面可以吸引更多企業進場融資，放大企業對上市的想象空間，接受早期培育。但是現有的場外市場運行制度，要么門檻過低，無法保證權威性和轉板率；要么門檻過高，限制了一些成長型企業進場融資的渠道。藉此，建議建立兩板制：精選板和普選板，并分別配有兩個準入門檻，兩套管理體系。形成多層次交易體系，層層轉板。通過精選板向場內市場轉板成功率吸引普選板股權投資者進行早期的風險投資，保證交投活躍度。 精選板主要負責銜接場內交易市場，吸引相對成熟中小企業。普選板降低準入門檻，主要承擔孵化器功能，吸引成長型企業。 (一) 精選板 精選板主要負責銜接場內場外交易市場，提高向場內市場轉板成功率，吸引更多相對成熟的企業進場交易。設置更高的準入條件，接近新三板，強調經營年限，股東權益，公眾持股量，股東人數，每股凈收益等。并將轉板目標范圍不僅鎖定在新三板，而是放大至創業板，中小板，納斯達克全國交易市場，港交所等。中介機構具有國外投行經驗，負責調整財報，增大公眾持股量，增大股東人數，起草招股說明書、注冊說明書，路演、承銷等，提高向場內市場轉化成功率。 (二) 普選板 普選板主要負責將企業推向精選板。設置相對寬松的多口徑準入條件，可以同時并用注冊制，核準制以及引入互聯網金融模式篩選機制（下文詳解）。中介機構主要圍繞精選板準入條件對企業進行培育，引入規范的管理體系，建立科學的激勵機制，加強市場運營能力、品牌維護能力等，提高向精選板轉化成功率。 建議先選定3~5家企業，進入精選板，從中挑選具有代表性的相對條件成熟的企業，在資金和政策上進行大力扶持，推向場內市場，以刺激企業進入普選板接受培育，吸引投資者介入早期股權投資。 三、結合互聯網金融模式 新四板和新三板同為場外交易市場的兩個元素，其關系既是補充，也是競爭。新三板的優勢是更具權威性，新四板則是更靈活。充分利用其靈活性，將是形成競爭優勢的重要手段。這里我們探索新四板與互聯網金融的結合點。 引入眾籌模式，作為新四板準入條件之一。 眾籌模式作為互聯網金融的典型代表，具有三分特色：一為券商特色，二為投行特色，三為互聯網特色，是互聯網+金融跨界整合的產物，既包含互聯網行業的娛樂性和普惠性，又包含金融機構的嚴謹性。本文主要探索眾籌模式能為新四板提供哪些服務，以及股權眾籌的管理模型。 (一) 股權眾籌的概念和意義 股權眾籌既是將非上市企業股權證券化，以目標融資額為基數，劃分單位股權的價值，并出售給投資人。股權眾籌帶有社區金融的特色，投資人大多為產品用戶或延伸產業鏈企業（包括供應商、渠道商等），主要通過對企業的產品、服務等市場行為的了解而了解企業，并對企業未來產生良好預期，進而做出投資決策。因此，眾籌的過程也是企業經歷市場檢驗的過程。能將產品用戶變為投資人的企業，證明了其產品質量、服務質量、出新速度以及產品未來發展空間得到了市場的認可。在眾籌過程中，投資人在理財的同時也滿足了參與感，企業在融資的同時也進行了市場推廣，提高了用戶粘性。用戶投資人伴隨企業一起成長，及時反饋市場的有效信息，提高企業資金使用效率和運營管理能力，從而提高盈利能力，保證投資人收益。 (二) 眾籌作為新四板準入條件之一的意義 提高掛牌企業數量 “核準制”和“注冊制”屏蔽了需要掛牌融資的這樣一類高新技術企業：成立時間短、利潤偏低、具有廣闊的市場前景和巨大的股權價值。眾籌平臺可以通過路演等形式將企業的產品、服務、管理團隊、創新能力等基礎信息展示給投資人。眾籌融資獲得成功的企業，得到了市場的檢驗和投資人的認可，經過專業中介機構的培育可以獲得巨大的市場空間。這一類企業對融資有剛性需求，且缺乏融資渠道，又不滿足新四板的掛牌條件。通過眾籌模式，可以挖掘這種優質的企業。 提高公眾持股量 納斯達克市場對掛牌企業的準入條件主要分為五點：資產凈值、凈收入、公眾持股量、經營年限、股東人數，其中要求公眾持股量不得低于25%。該指標，決定著企業掛牌后的股權流通性，更重要的是消化了做市商的庫存風險。 眾籌融資模式主要是針對用戶投資人和延伸產業鏈投資人。其天然的公眾性和普惠性，所以其股權拆分更細，可以有效提高公眾持股量，進而提升新四板股權的流動性。 市場化定價機制 通過眾籌額度達標率為企業定價，更市場化、更科學。 提高企業知名度 在眾籌的過程中，通過路演、推介會等形式達到向用戶展示企業和產品的目的。 拓展自然人投資者市場 眾籌發起的目標對象，主要集中于產品用戶（多為自然人）。眾籌成功后，用戶成為投資者，與企業共同進入新四板。 錯位服務，提高投后管理質量 新四板的中介機構（券商、律所、財務咨詢公司、戰略咨詢公司等），可以提供財務、法律、管理、培訓等咨詢服務。 用戶投資人可以及時提供市場反饋信息，有效監督和完善產品質量，服務市場需求。 豐富交易要素及配套融資模式 股權眾籌和債權眾籌可以幫助企業完成全口徑融資。其中股權類包括股權、期權、知識產權、收益權等；債權類包括固定資產、應收賬款、應收票據等。 同時眾籌還可以提供股債聯動、可轉債、期權權證等復合型融資服務。 此外，也可為企業提供產品眾籌、項目眾籌等細分內容的融資服務。 及時完成信息披露和風險揭示 企業在完成眾籌融資后，眾籌平臺會充分利用互聯網優勢，與投資人保持實時的線上線下溝通：一方面向投資人了解企業產品、服務等市場情況，發現問題并及時糾正；另一方面向投資人及時披露財務、人事等相關信息，并及時揭示風險。還可以App為載體，向市場投放其他掛牌企業的信息。 結合互聯網金融，相輔相成 眾籌平臺，通過相關服務吸引更多企業發起眾籌，為新四板篩選更多優質股權。 新四板，作為股權流通平臺，為投資人實現退出，吸引更多投資人參與股權眾籌。 二者相輔相成。 建議：將股權眾籌作為準入條件之一，與其他準入條件嘗試并行，具體標準可以根據新四板不同板塊需求而定。比如：企業一次性股權眾籌融資規模達到500萬、參與投資人數不少于30人、引入金融機構作為基石投資人等。 四、小結 沒有交易量的股權流通平臺，就是一個信息發布平臺。一味的降低準入門檻，雖然可以對同層次股權流通平臺產生競爭優勢，但是對新三板、創業板、中小板、主板市場而言，因為缺乏權威性，則很難吸引投資人進場交易。最終導致交投不活躍，從而沒有企業愿意來掛牌。那么如何同時保障上板量和交易量，從長遠角度看，筆者認為包括以下10點： 1. 多層次轉板機制 2. 多口徑準入機制 3. 多要素交易機制 4. 多配套融資模式 5. 激活中介活力，實現錯位服務 6. 去中介化，拓展自然人投資市場 7. 引入高流通性股權，提高公眾持股量 8. 制定市場化定價機制 9. 對掛牌企業持續管理、培育 10. 優質的投資人管理服務 中國城市治理現代化研究院公司治理研究中心供稿 (責任編輯：白雪松) |
一場“藍色”經濟戰將打響
