千股跌停背后的復(fù)雜系統(tǒng)演化_中國(guó)規(guī)劃網(wǎng)—

數(shù)年以來(lái)一直在創(chuàng)業(yè)板上坐莊而大快朵頤的機(jī)構(gòu)投資者尤其是公募基金，開(kāi)始體會(huì)創(chuàng)業(yè)板股流動(dòng)性差而踩踏的悲劇。其實(shí)這樣的窘境一開(kāi)始就注定了，只是舞會(huì)很精彩，誰(shuí)也不愿意離場(chǎng)。

歷史與金融市場(chǎng)的進(jìn)程充滿跳躍與非線性，當(dāng)絕大多數(shù)投資者還沉浸在承載著“中國(guó)夢(mèng)”的財(cái)富幻想之中，2015年6月15日~7月8日一場(chǎng)世界金融史上都很罕見(jiàn)的系統(tǒng)性崩潰驟降于A股市場(chǎng)。

這輪去杠桿暴跌最終演化為一場(chǎng)流動(dòng)性黑洞危機(jī)，宇宙中神秘的天體黑洞(密度無(wú)限大，體積無(wú)限小)吞噬一切物質(zhì)，而市場(chǎng)中的黑洞吞噬一切流動(dòng)性。

在此期間，在無(wú)數(shù)個(gè)當(dāng)下社交運(yùn)用最為廣泛的微信群中，群體話題和情緒上演著：憤慨咒罵——盼望——“為國(guó)接盤(pán)”的調(diào)侃——恐懼——死一般的寂靜——陰謀論——人民戰(zhàn)爭(zhēng)。

在此情緒演化的背后，更多人指責(zé)輿論此前鼓吹泡沫和監(jiān)管層救市不力，卻鮮有人理性探討市場(chǎng)崩潰的真相與演化的邏輯，更少有人反思自身的貪婪與投資策略錯(cuò)誤，甚至不少機(jī)構(gòu)投資者亦是如此。

雪崩時(shí)，沒(méi)有一片雪花覺(jué)得是自己的錯(cuò)。

市場(chǎng)是如何崩潰的？

雖然市場(chǎng)的塵埃尚未落定，還有些神話要被打破；也盡管市場(chǎng)千頭萬(wàn)緒，充滿著迷思與悖論，沒(méi)有絕對(duì)的真相；但不斷逼近真相，尋找合理的解釋又是必要的。

2015年7月4日凌晨，當(dāng)我粗略畫(huà)出A股崩潰的邏輯圖時(shí)，一陣欣喜，以致近乎徹夜未眠，此前多日密切觀察市場(chǎng)的迷惑終于基本可解。市場(chǎng)沒(méi)有絕對(duì)的真相，我所做的無(wú)非是描繪一個(gè)邏輯上自洽的市場(chǎng)崩潰鏈條，而復(fù)雜系統(tǒng)理論(systemcomplexity)又相對(duì)而言是一個(gè)很好的詮釋視角。

復(fù)雜系統(tǒng)理論是系統(tǒng)科學(xué)中的一個(gè)前沿方向，希望揭示復(fù)雜系統(tǒng)中一些難以用現(xiàn)有科學(xué)方法解釋的動(dòng)力學(xué)行為。我近期完成的《杠桿黑洞：A股驚魂68小時(shí)技術(shù)性復(fù)盤(pán)》一書(shū)即是從復(fù)雜系統(tǒng)理論視角研究A股市場(chǎng)的一個(gè)嘗試。

這場(chǎng)A股系統(tǒng)性崩潰，暴露了A股市場(chǎng)內(nèi)在機(jī)制上的不穩(wěn)定性，而這也正是A股這個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)崩潰的本質(zhì)原因。

具體而言，一是5年前的融資融券制度賦予了A股的期貨市場(chǎng)化內(nèi)核，而杠桿的快速泛濫動(dòng)搖了市場(chǎng)的支點(diǎn)(融資規(guī)模在2013年1月中旬突破1000億元，23個(gè)月后即2014年12月中旬突破1萬(wàn)億元，再過(guò)6個(gè)月即2015年6月18日達(dá)到歷史高峰2.27萬(wàn)億元)，畸形的融資融券規(guī)模對(duì)比妨礙了市場(chǎng)多空機(jī)制的對(duì)沖(2015年4月9日融券余額規(guī)模創(chuàng)出歷史最高102.33億元，而融資規(guī)模峰值2.27萬(wàn)億元，后者竟然是前者的222倍).

二是散戶占比絕對(duì)過(guò)高的投資者結(jié)構(gòu)(截至2015年9月底，76.25%的賬戶持倉(cāng)低于10萬(wàn)元，持倉(cāng)市值超過(guò)100萬(wàn)元的只占2.13%)以及2014年7月以來(lái)數(shù)以千萬(wàn)計(jì)洶涌入市的“新韭菜”的脆弱神經(jīng)。

有人會(huì)問(wèn)，融資融券制度5年前就推出了，A股散戶占比過(guò)高也是一直以來(lái)的事，為何市場(chǎng)會(huì)在2015年6月15日開(kāi)始發(fā)生崩潰？

這就不得不提及當(dāng)時(shí)一些吊詭的事，這些事看起來(lái)有些牽強(qiáng)附會(huì)，不過(guò)也確實(shí)是泡沫破裂前階段的縮影。立足于復(fù)雜系統(tǒng)架構(gòu)，我們可以從微觀角度觀察市場(chǎng)崩潰的誘發(fā)因素。

在我看來(lái)，中國(guó)中車(chē)，這個(gè)兼具一帶一路+國(guó)企改革+高端制造等三重概念的市場(chǎng)龍頭股，在這場(chǎng)A股系統(tǒng)性崩潰之中，正如2007年10月中國(guó)石油的角色。

從市場(chǎng)演化的進(jìn)程來(lái)復(fù)盤(pán)，2015年6月9日中國(guó)中車(chē)在重組復(fù)牌次日從漲停到跌停開(kāi)啟了其股價(jià)下跌之旅，同時(shí)也無(wú)意中成為A股殺杠桿的第一張骨牌。第一張骨牌的威力在于中國(guó)中車(chē)的風(fēng)向標(biāo)意義，更在于觸發(fā)了隱含于A股這個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)中的崩潰臨界點(diǎn)即市場(chǎng)的杠桿鏈條，前者更具象征意義，后者則是致命的。

一如前期火熱的《瑯琊榜》開(kāi)頭，中國(guó)中車(chē)的暴跌宛如一只蝴蝶扇起翅膀，成為A股系統(tǒng)性崩潰的一個(gè)誘發(fā)性因素，而一起散戶配資炒作中國(guó)中車(chē)爆倉(cāng)而跳樓的傳聞(事后官方認(rèn)定為不實(shí)報(bào)道)又倒逼了此前陷于利益糾纏而難以實(shí)施的控杠桿監(jiān)管行為，最終市場(chǎng)上蝴蝶效應(yīng)紛呈。

當(dāng)潘多拉的魔盒被打開(kāi)之后，場(chǎng)外配資規(guī)模的不透明成為市場(chǎng)恐懼的根源，殺杠桿成為市場(chǎng)暴跌的連環(huán)爆殺手，沿此市場(chǎng)崩潰的鏈條梳理，創(chuàng)業(yè)板的崩潰可以視為推倒A股的第二張骨牌(股災(zāi)初期，市場(chǎng)上午10點(diǎn)半、下午2點(diǎn)指數(shù)跳水成慣性，中后期皆以跌停板開(kāi)盤(pán)).

當(dāng)市場(chǎng)在創(chuàng)業(yè)板股票上失去流動(dòng)性后，危機(jī)向藍(lán)籌(拋藍(lán)籌獲取流動(dòng)性以應(yīng)付贖回或免遭強(qiáng)平)和股指期貨上蔓延(為了對(duì)沖股票持倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)即便在期指貼水時(shí)仍然賣(mài)空)。為了自救，拋藍(lán)籌和賣(mài)空期指本無(wú)可厚非，但在現(xiàn)行的漲跌停板制度以及股票T+1制度之下，悲劇由此發(fā)生，市場(chǎng)產(chǎn)生了一個(gè)致命的死循環(huán)，其中程序化交易和高頻交易又扮演了市場(chǎng)暴跌加速器的角色(客觀上提供流動(dòng)性，但在當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)環(huán)境下，本質(zhì)上加速市場(chǎng)崩潰).

于是，“花千骨”式的千股跌停頻現(xiàn)，繼而一切中國(guó)概念資產(chǎn)遭遇拋售，就連本屬避險(xiǎn)資產(chǎn)的國(guó)債和分級(jí)A都遭遇錯(cuò)殺，市場(chǎng)最終陷于流動(dòng)性黑洞。

泡沫不可避免也必然崩潰

中國(guó)并沒(méi)有像有的西方國(guó)家那樣具備制造泡沫的“傳統(tǒng)”和“動(dòng)力”？800年金融危機(jī)史，沒(méi)有“這一次不一樣”，本次A股市場(chǎng)系統(tǒng)性崩潰不一樣的在于邏輯，但人性亙古不變。

研究與交易市場(chǎng)多年，使得我很冷酷地認(rèn)為，泡沫并非不可知，也并非要等泡沫破裂才承認(rèn)泡沫的存在，所謂的泡沫不可知論，其實(shí)不過(guò)是不專(zhuān)業(yè)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘的誤讀而已。

泡沫是可知的。2015年5月的一個(gè)夜晚，當(dāng)我翻完美國(guó)人江平所寫(xiě)的《臺(tái)灣股市大泡沫》，猛然覺(jué)得當(dāng)前如此精彩的A股市場(chǎng)很快將會(huì)被證明與上世紀(jì)80年代末90年代初中國(guó)臺(tái)灣的股市，以及與2007年的A股一樣，一切匪夷所思但大眾又不覺(jué)得荒謬的皆是因?yàn)槌两谪?cái)富的幻想曲之中。

我在6月8日發(fā)于《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》的《5000點(diǎn)之控杠桿信號(hào)與巴甫洛夫的狗實(shí)驗(yàn)》一文中，提出當(dāng)時(shí)市場(chǎng)杠桿驅(qū)動(dòng)減速的危險(xiǎn)以及數(shù)次V形反轉(zhuǎn)的假象。其實(shí)，在6月5日、6日，我就基于社保與匯金減持、控杠桿信號(hào)、期指持倉(cāng)結(jié)構(gòu)變化、風(fēng)險(xiǎn)收益比等角度，相繼在新浪微博和微信朋友圈提到千點(diǎn)回調(diào)是大概率事件。

但也不得不說(shuō)，最終的市場(chǎng)連環(huán)殺杠桿情形還是遠(yuǎn)超出了我的判斷和想象。金融市場(chǎng)是最好的人類(lèi)行為實(shí)驗(yàn)室，于筆者而言，那幾個(gè)月尤其是市場(chǎng)驚魂17日中，密切跟蹤市場(chǎng)和群體行為獲益匪淺，勝讀多年投資經(jīng)典，也勝過(guò)多年對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的研究。

可以說(shuō)，HOMS系統(tǒng)和配資公司是滋生泡沫的外部溫床，而國(guó)家牛市以及人性的貪婪則是泡沫內(nèi)在的種子，在一個(gè)明星龍頭股“王者歸來(lái)”之時(shí)，在一起偶然的謠言擴(kuò)散之下，一粒沙子沖擊了在穩(wěn)定中產(chǎn)生不穩(wěn)定的市場(chǎng)內(nèi)核這座沙堆的臨界點(diǎn)，于是市場(chǎng)這個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)出現(xiàn)大規(guī)模的共振，最終市場(chǎng)崩潰。

泡沫不可避免也必然崩潰，這是市場(chǎng)周期的輪回與本質(zhì)，是人性的使然，也是我的泡沫觀。2013年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主羅伯特·席勒將泡沫的根源歸結(jié)到動(dòng)物精神，也就是人性。

市場(chǎng)永遠(yuǎn)混沌，人性亙古不變，金錢(qián)永不眠，泡沫與崩潰輪回永恒。

　　(責(zé)任編輯：白雪松)